炒股就看，權威，專業，及時，全麵，助您挖掘潛力主題機會！

文｜楊帆⠠明明⠠瑪西高娃⠠張黎陽

受美國加征關稅以及海外補庫力度減弱影響，今年1-2月出口增速較前值下降8.4個百分點，出口鏈景氣邊際上有所回落，2月4日美國加征10%關稅對出口的拖累開始顯現。從出口結構上來看，今年1-2月半導體產業鏈對出口的拉動作用較大，而代表性勞動密集型產品出口增速明顯下降，這也與我們之前做出的判斷是相符的。進口方麵，2025年1-2月進口增速較前值下降9.4個百分點，主要原因是今年前兩月國內製造業景氣較去年四季度有所回落以及2月份我國對美國反製加征關稅。向後看，地緣政治因素和海外加征關稅的節奏會是影響我國2025年出口增速的重要變量。短期內，隨著美國於3月4日加征的第二輪10%關稅落地，貿易摩擦對我國出口的拖累可能會進一步加大。同時我們提示關注計劃於4月初發布的《美國優先貿易政策》備忘錄調查結果對中美經貿關係帶來的潛在變化。

▍事項：

2025年1-2月，中國出口金額（美元口徑）同比上升2.3%（Wind一致預期為上升5.1%），2024年12月同比上升10.7%；1-2月進口金額（美元口徑）同比下降8.4%（Wind一致預期為同比上升1.3%），12月同比增長1.0%；1-2月貿易差額為1705.2億美元，同比增長36.8%。對此我們點評如下。

▍受美國加征關稅以及海外補庫力度減弱影響，今年1-2月出口增速低於市場預期，半導體產業鏈對出口的拉動作用較大，勞動密集型產品出口增速下滑較多。

2025年1-2月中國出口增速為2.3%，較去年12月增速下降8.4個百分點。今年1-2月出口表現弱於季節性水平，今年前兩月出口金額環比去年12月高出60.9%，而過去五年（不包含2020年）前兩月出口金額環比上一年12月平均高出66.2%。

出口表現低於預期首先與美國對我國加征關稅相關。2025年2月4日，美國對中國加征的第一輪10%關稅已經開始落地生效。高頻數據顯示，自關稅生效以來，中國出口集裝箱運價指數綜合指數周環比均為負數。截至2月28日，今年2月中國出口集裝箱運價指數綜合指數月環比增速較前值下降16.6個百分點，可能反映出口鏈景氣在關稅影響下邊際有所回落。此外，根據我們的判斷，美國的主動補庫在2024年年末之前可能已經結束，進入到2025年之後美國的庫存回補力度會較2024年減弱。Wind數據顯示，2024年12月美國庫存同比增速較前值下降0.7個百分點。

分區域來看，2025年1-2月，中國對主要貿易夥伴的出口增速基本均較前值回落。今年前兩月，我國對美國、歐盟、東盟、拉美、非洲、俄羅斯的出口增速分別較上月下降12.7、7.8、13.5、13.5、25.6、16.6個百分點。

從出口商品結構來看，2025年1-2月，集成電路、自動數據處理設備及其零部件、家用電器、液晶平板顯示模組出口增長較快，增速分別為11.0%、10.1%、6.0%、5.6%。根據我們測算，1-2月半導體產業鏈對出口增速的拉動作用最大，達到1.0個百分點。今年前兩月，受加征關稅影響，我國代表性勞動密集型產品（例如服裝、家具、鞋靴、箱包、玩具）的出口增速均錄得負值，並且均較去年12月增速有較大程度下滑。根據我們測算，勞密產品對今年1-2月出口增速的拖累達到1.4個百分點。勞動密集型產品出口受加征關稅影響較大與研究部宏觀組2024年12月8日報告《從行業視角看特朗普加征關稅的落地順序和影響：一周宏觀專題述評（第一百三十期）》做出的判斷是相符的。

▍2025年1-2月進口增速有一定下滑，主要原因是今年前兩月國內製造業景氣較去年四季度有所回落以及2月份我國對美國反製加征關稅。

2025年1-2月中國進口增速為-8.4%，較前值下降9.4個百分點，這首先與國內製造業景氣修複情況有關。2025年1-2月國內製造業PMI均值錄得49.65%，較去年四季度（50.1%-50.3%）有所回落。此外，2月4日，國務院關稅稅則委員會發布公告，自2025年2月10日起，中國對部分美國商品（煤炭、液化天然氣、原油、農業機械、大排量汽車、皮卡）加征10%-15%關稅，這可能對我國今年前兩月相關商品進口增速造成一定影響。根據我們測算，2月4日中國對美國加征關稅涉及到商品規模占2024年中國自美國總體進口規模（1636億美元）的大約11.5%。結構上，2025年1-2月，我國主要大宗品（原油、煤炭、鐵礦、銅礦）進口數量增速均較前值有所回落，自動數據處理設備及其零部件進口金額增速保持在高位區間（54.4%）。

▍短期內，隨著美國於3月4日加征的第二輪10%關稅落地，貿易摩擦對我國出口的拖累可能會進一步加大。

同時我們提示關注計劃於4月初發布的《美國優先貿易政策》備忘錄調查結果對中美經貿關係帶來的潛在變化。向後看，地緣政治因素和海外加征關稅的節奏將是影響我國2025年出口增速的重要變量。當地時間3月3日，特朗普簽署行政命令，自2月4日對華加征10%關稅後，3月4日對華追加額外10%的關稅。在今年2月4日和3月4日對華加征的兩輪關稅落地後，美國對華平均關稅稅率將上升至接近40%的水平。從行業來看，在兩輪關稅落地後，我國勞動密集型行業例如玩具、家具、鞋帽傘由於外銷占比高、對美國出口敞口較大、毛利率水平偏低，未來可能會進一步受到加征關稅較大影響。同時我們提示，4月開始美國對華政策不確定性可能明顯上升。特朗普在就職後簽署了《美國優先貿易政策》備忘錄，指示聯邦機構對貿易政策展開深入研究，並全麵評估美國與其他國家的貿易關係，相關結論計劃在4月1日形成。我們認為，這或標誌著特朗普在對華經貿關係談判上的方案與策略基本成型。

▍債市策略：

2025年開年，或是受美國對華加征10%關稅擾動，我國出口雖實現同比增長，但增速不及市場預期。對於債市而言，目前行情的主要影響因素並非基本麵。2025年政府工作報告中再度明確貨幣政策“適度寬鬆”的基調，考慮到2月以來債市已有較大幅度調整，若未來資金麵保持寬鬆運行或降準降息政策預期再度升溫，利率有望重回下行通道。

▍風險因素：

外需恢複不及預期；地緣政治風險惡化等。

本文節選自中信證券研究部已於2025年3月8日發布的《2025年1-2月進出口數據點評—關稅擾動對外貿的拖累開始顯現》報告，具體分析內容（包括相關風險提示等）請詳見報告。若因對報告的摘編而產生歧義，應以報告發布當日的完整內容為準。

重要聲明：

本資料定位為“投資信息參考服務”，而非具體的“投資決策服務”，並不涉及對具體證券或金融工具在具體價位、具體時點、具體市場表現的判斷。需特別關注的是（1）本資料的接收者應當仔細閱讀所附的各項聲明、信息披露事項及風險提示，關注相關的分析、預測能夠成立的關鍵假設條件，關注投資評級和證券目標價格的預測時間周期，並準確理解投資評級的含義。（2）本資料所載的信息來源被認為是可靠的，但是中信證券不保證其準確性或完整，同時其相關的分析意見及推測可能會根據中信證券研究部後續發布的證券研究報告在不發出通知的情形下做出更改，也可能會因為使用不同的假設和標準、采用不同觀點和分析方法而與中信證券其它業務部門、單位或附屬機構在製作類似的其他材料時所給出的意見不同或者相反。（3）投資者在進行具體投資決策前，還須結合自身風險偏好、資金特點等具體情況並配合包括“選股”、“擇時”分析在內的各種其它輔助分析手段形成自主決策。為避免對本資料所涉及的研究方法、投資評級、目標價格等內容產生理解上的歧義，進而造成投資損失，在必要時應尋求專業投資顧問的指導。（4）上述列示的風險事項並未囊括不當使用本資料所涉及的全部風險。投資者不應單純依靠所接收的相關信息而取代自身的獨立判斷，須充分了解各類投資風險，自主作出投資決策並自行承擔投資風險。

綠的讀音(這20個成語用雲南方言的四字詞語這樣說，你知道幾個呢？)

崇陽seo關鍵字優化（崇陽seo訣竅排名）

教你快速開通專業抖音櫥窗！（掌握關鍵步驟，讓你的店鋪爆滿人氣！）

如何讓網站的排名更上一層樓（解鎖網站SEO布局的合理性）

SEO排名優化技巧（提升你網站的搜索引擎排名）

如何快速恢複被降權的網站排名？

麻辣龍蝦尾怎麽做好吃(#春日時令，美味嚐鮮#麻辣龍蝦尾)

百度SEO優化策略（如何選取，提高網站排名）

SEO優化布局技巧（提升網站排名的5個方法）

美的空調製熱的正確開法(空調不製熱，也可能是這個原因……)